주식 시장에 ‘공짜 점심’은 없습니다.
주가 부양을 위해 주식을 태워 없애야 한다는 주장은 달콤하게 들립니다. 하지만 기업의 내재 가치 상승 없는 주가 부양은 ‘기초체력은 키우지 않고 카페인만 들이키는 것’과 같습니다.
진정한 주가 상승은 EPS(수익성), g(성장성), r(안정성)이라는 세 가지 축이 동시에 개선될 때만 가능합니다. 단기적인 착시 효과를 노린 편법이 아니라, 생산성 향상과 혁신으로 더 크게 성장하고, 리스크 프리미엄을 낮추는 ‘정공법’만이 주가를 지속적으로 높이는 유일한 길입니다.
◆ 주가 상승을 위한 두가지 방법 : 정공법과 기교
주지하듯이 주가(P)는 이론적으로 주당순이익(EPS)과 시장이 부여하는 평가 가치(PER)의 곱으로 이루어집니다.
Price(주가) = EPS(주당순이익, × PER(주가수익비율)
EPS (Earnings Per Share)는 기업이 1주당 얼마를 벌었는가를 나타내는 기업의 현재 실적을 말하고, PER (Price-to-Earnings Ratio)는 그 이익에 대해 시장이 몇 배의 가격을 지불할 용의가 있는가를 나타내는 시장의 기업에 대한 기대를 말합니다.
이 식을 살펴보면 주가를 올리는 두 가지 방법이 발견됩니다.
하나는 '정공법'입니다. 혁신과 R&D 투자, 신시장 개척을 통해 기업이 벌어들이는 돈(당기순이익) 자체를 늘려 EPS의 분자(Net Income)를 키우는 방법입니다. 이것이 내재 가치를 높이는 길입니다.
반면 다른 하나는 '기교'입니다. 자사주 소각 등을 통해 발행주식 수(분모)를 인위적으로 줄여 EPS 수치만 높이는 방법입니다. 하지만 이는 기업의 총 가치나 돈 버는 능력은 그대로라는 한계가 있습니다.
◆고든 성장 모델이 경고하는 ‘강제 소각의 역설’
문제는 기교적인 주가 부양책인 ‘자사주 소각 의무화’가 오히려 주가 상승을 제약할 수 있다는 점입니다. 이는 경제학의 고든 성장 모델(Gordon Growth Model)을 통해 명확히 파악할 수 있습니다.
주가(P) = [EPS × (1 + g)^n × (1 – b)] ÷ (r – g)
•g : 예상 지속가능 연평균 이익 성장률 (보통 5~10년 후에도 유지 가능한 성장률)
•b : 이익잉여비율 (재투자 비율 = 1 – 배당성향)
•r : 요구수익률 = 무위험수익률 + 주식 리스크 프리미엄 ( 할인율 )
•r – g : 성장 마진
주가가 오르려면 분모인 (r-g)가 작아져야, 즉 리스크(r)는 낮아지고 성장률(g)은 높아져야 합니다.
그런데 자사주 소각으로 자본이 감소하고 부채비율이 상승하면, 기업의 재무 리스크가 커져 주식 리스크 프리미엄(할인율 r)이 상승하게 됩니다. 결과적으로 주가는 오히려 하락할 가능성이 커지는 것입니다.
즉 ‘자기주식 소각 →자본 감소 →재무구조 악화 → 주식 리스크 프리미엄 상승 →할인율 r 상승 → 주가 하락 가능성’
◆기업의 ‘선택권’을 뺏으면 주주환원도 감소
게다가 소각 의무화는 기업의 자율성을 제약하여 주주환원 의지를 꺾을 수 있습니다.
기업이 자사주를 매입하는 중요한 이유는 ‘선택권(Optionality)’을 갖기 위함입니다. 매입 후 보유하고 있다가 필요할 때 △M&A 재원(주식 교환) △임직원 스톡옵션 △경영권 방어 △시장 안정화용 버퍼 등으로 활용하는 전략적 가치가 있기 때문입니다.
하지만 ‘매입 후 강제 소각’이 의무화되면 기업은 이러한 선택권을 모두 상실하게 됩니다. 경영권 방어 수단도, 미래 투자를 위한 실탄도 사라지는 상황에서 기업, 특히 대주주가 굳이 자사주를 매입할 유인은 사라지게 됩니다.
즉 대주주일수록 자사주 매입을 더 꺼리게 됩니다. 자기주식 소각으로 인해 ‘자사주를 통한 지분 방어 불가→ 우호지분 기능 상실→ 경영권 리스크 증가’가 발생하기 때문입니다.
결국 자기주식 소각의무화는 할인율의 상승, 자기주식 매입 유인 감소등으로 인해, 실제적으로 주주환원정책은 정책당사자의 입법 의도와 다르게 작동할 가능성이 높습니다.
◆ EPS↑, g↑, r↓ → 진실된 주가 ↑
결국 내재 가치를 높이는 근본 방안 없이, 자사주 소각 같은 편법에만 기대는 것은 단기적인 착시에 불과합니다. 주가를 높이는 방법은 정공법이어야 합니다.
고든의 공식이 주가 상승에 대한 진실된 해답을 줍니다.
P = [EPS × (1+g)^n × (1–b)] / (r – g)
위 식에서 보이듯이, 진정한 주가 상승은 EPS를 실질적으로 키우고, 성장률(g)을 높이며, 리스크(r)를 낮추는 기업 가치의 본질을 강화하는 데서 나옵니다.
우선 EPS를 높이는 정공법은 “당기순이익”을 진짜로 키우는 것입니다. 이에는 생산성 향성, 지속적 R&D 투자로 혁신제품 생산, 공급망 최적화. 고정비·변동비 절감으로 비용구조 개선 등이 포함됩니다.
g(지속 가능한 장기 성장률)를 높이기 위해선, 고부가가치 산업 구조 확립, R&D 투자 효율 극대화, 글로벌 경쟁력 확보, 인재·조직 역량 강화등이 요구됩니다.
r(자본비용)을 낮추기 위해선, 낮은 레버리지로 재무 건전성 강화, 회계 • 경영진 신뢰로 리스크 프리미엄 축소, 정치·규제 리스크 감소로 r 감소, 사업 포트폴리오 분산으로 리스크프리미엄 축소등이 언급될 수 있습니다.
이처럼, 이 세 가지, EPS •g •r를 동시에 충족시키는 회사만이 PER를 자연스럽게 상승시켜 진실된 주가 상승을 만들 수 있습니다.
따라서 더불어 민주당등 좌파진영이 고래부터 즐겨 사용하는 단기 효과용 기교는 순간적으로 주가를 부풀릴 수 있지만, 장기적 효과를 지속시킬 수 없습니다.
결국 주가 상승의 유일한 길은 "기업이 혁신하여 더 크게 성장하고(g), 더 많이 벌며(EPS), 더 안전한 기업(r)이 되는 것"뿐입니다.
